【市场简评】指数二次熔断点评：驻足是为了走得更远

今天是新年的第四个交易日，沪深股市第二次触及熔断休市，市场时隔不到半年后再次进入危机模式。

对熔断机制本身的讨论成为目前舆论关注的焦点，譬如虹吸效应、已有涨跌板制度后熔断制度的必要性、指数熔断档位的具体比例设置等等，这一点就如同去年股灾期间对杠杆和融资制度展开的广泛讨论一样。这些讨论无疑是很有必要和大有裨益的，一方面有助于股票市场基础制度的不断完善，另一方面也再次提示，市场是一个整体，任何一项制度的设计和安排确实都需要大量的知识作为准备，简单的“拿来主义”常常难奏其效甚至适得其反。借用法学的观点，市场体系本质是一个多项制度的有机集合体，彼此关联、不可分割，而每一项制度又更象是英美法系中的判例而非大陆法系中的成文，需要不断尝试、试错，最终找到合适的路径。

抛开交易制度等纯技术层面的因素不谈，单从基本面的角度，今年的资本市场也确实应以防风险为首要任务，绝对收益投资者关于“安全边际”的理念将响彻市场。近期的负面因素至少包括：

1) 自去年8月26日上证综指见底以来，沪深300、中证500及创业板指都已累积30-50%不等的涨幅，调整压力在元旦前一周即已开始显现；

2) 去年7月8日第一轮救市以来的董监高、股东增持面临半年解禁期将近，新媒体的病毒式传播对投资者心理带来不小的负面冲击；

3) 12月前瞻性经济指标未见显著改善，个股估值凸现风险；

4) 年后第一周人民币离岸及在岸汇率连续大幅贬值。

在这一背景下，熔断机制的正式施行只是那彻夜晚宴中的最后一杯酒而已。今天的第二次熔断发生在开盘仅半小时左右，有效交易时间较上次大大缩短，表明心理暗示和学习效应在本次的熔断中占据了主导。

如果说2015年的股灾更多反映了杠杆牛市的内生不稳定性，那么展望2016年，A股市场则将面临外生冲击和内生压力的双重考验：

1) 地缘政治的影响，包括美国换届选举、英国脱欧投票、沙特等中东大国的政治稳定等；

2) 美元走强、及大宗商品和石油大熊背景下资源输出型国家发生金融危机的可能性在上升；

3) 人民币汇率的短期剧烈波动将对跨境资本流动和国内资产价格产生显著的影响；

4) 资金压力，2015年新股发行、增发及减持合计消耗资金13300亿，2016年预估的资金消耗将显著超过去年，其中目前已经公告的增发方案合计同比增长接近1万亿；

5) 商誉减值的压力，2012年以来的外延收购牛市濒临业绩检验期，过去几年的收购集中发生在TMT等少数行业，行业景气度和企业竞争压力引致的风险不言而喻。

展望全年，虽然面临如此多不确定因素的困扰，我们仍然充满信心。首先，股票市场开年的剧烈调整已经提前将如上所述的风险在相当大程度上释放，并为未来的投资机会蓄力，股票市场本质是一个关于预期的市场，待风险释放完毕后，否极自然泰来，“致虚极，守静笃；万物并作，吾以观复。夫物芸芸，各复归其根”，这正是观富所秉持的投资哲学观；其次，导致本周两次熔断的核心基本面因素是汇率，熔断制度只是引爆点，对人民币贬值，我们持正面积极评价，过去几年人民币实际有效汇率相对主要贸易伙伴国的大幅升值是外需异常疲弱的主要原因，汇率适度向均衡水平靠拢，短期将有助于经济企稳，中长期则将为中国产业结构和企业竞争力的调整赢得宝贵的时间窗口，并最终促成经济成功转型，所谓“汇率是纲，纲举目张”。

经此开年一役，我们更加坚定的认为，未来3-5年内A股将有巨变，市场向下一个均衡系统演进的方向将毫无疑问有利于基本面投资者。大浪淘尽之际，崇尚产业、公司深度基本面研究的投资者，将如他们所青睐的那些埋头苦干、专精卓越的优质企业一样，迎来璀璨的明天。